Deutschland ist der größte Kreditmarkt Europas. Im Vergleich zu den angelsächischen Ländern ist in Deutschland aber erst relativ spät – so ab dem Jahr 2000 – ein aktiver Verbriefungsmarkt entstanden. Von Beginn an war der deutsche Markt dabei dominiert von sogenannten Balancesheet-Transaktionen, d.h. Banken verbrieften Teile ihrer Kreditportfolien, die sie vorher auf der Bilanz hielten und die von ihnen nach den gleichen Standards herausgelegt und bearbeitet wurden wie nicht verbriefte Portfolien.
Der deutsche Verbriefungsmarkt wurde (und wird auch noch immer) vorwiegend für Assets mit realwirtschaftlichem Hintergrund genutzt, d.h. für Absatzfinanzierungen von Banken und der Automobilwirtschaft, für Leasing- und Handelsforderungen deutscher Unternehmen sowie für die Verbriefung von Mittelstandsfinanzierungen deutscher Unternehmen.
In der Entwicklung des deutschen Verbriefungsmarktes spielten bis 2007 die synthetischen Verbriefungen – insbesondere von Mittelstandstandsfinanzierungen - eine bedeutende Rolle. Die dazu notwendigen Rahmenbedingungen stellte die KfW mit ihren Plattformen PROMISE und PROVIDE seit 2000 zur Verfügung. Mit der Gründung der TSI im Jahr 2004 und der Formulierung eigener Transparenz- und Qualitätsstandards erhielt der Markt weitere Impulse. So zeigte der deutsche Verbriefungsmarkt bis zur Krise im Sommer 2007 eine sehr dynamische Entwicklung auf hohem Qualitätsniveau.
Mit Ausbruch der Finanzkrise im Sommer 2007 kamen zunächst die öffentlichen Platzierungen von Verbriefungen weitgehend zum Erliegen, obgleich deutsche (Kredit-)forderungs- und Leasing-Verbriefungen keine Qualitätsdefizite aufwiesen. Verbriefungen erhielten jedoch im Zuge der Finanzkrise auch eine ganz neue Bedeutung. Mit dem Einfrieren des Interbankenmarktes waren Banken vor allem in den Jahren 2008 und 2009 darauf angewiesen, ihre Refinanzierung über die EZB sicherzustellen. Dazu verbrieften Banken Teile ihrer Kreditportfolien, behielten die Tranchen aber selber ein. Die AAA-Tranche nutzten sie als Liquiditätsreserve oder reichten sie direkt bei der EZB als Sicherheit für Refinanzierungen im Rahmen der Credit Operations des Eurosystems ein.
Erst in 2010 öffnete sich der Markt wieder langsam, sowohl in Europa als auch in Deutschland. Von den 363 Mrd. Euro Emissionsvolumen 2010 in Europa wurden bereits über 80 Mrd. Euro öffentlich, d.h. bei Investoren, platziert. In Deutschland betrug das gesamte Emissionsvolumen 12 Mrd. Euro, die öffentliche Platzierung 10 Mrd. Euro (Vergleich Pfandbrief: 13 Mrd. Euro). Auch die Spreadentwicklung war für ABS im Jahre 2010 positiv. ABS outperformten die meisten anderen Assetklassen deutlich.
2011 knüpfte an die Performanceentwicklung in 2010 an. Der europäische Verbriefungsmarkt erreichte im Jahr 2011 ein Gesamtvolumen von 373 Mrd. Euro, was einem Zuwachs von 10 Mrd. Euro bzw. 2,9 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Der unterjährige Emissionsverlauf reflektierte dabei die Verschärfung der Eurokrise seit Mitte des Jahres, unter der vor allem das dritte Quartal mit einem schwachen Primärmarktvolumen von lediglich 45 Mrd. Euro zu leiden hatte. Erst spät meldete sich der Markt aus der Sommerpause zurück. Der aufgelaufene Rückstau an Neuemissionen entlud sich dann in einem starken vierten Quartal mit einem Emissionsvolumen von 132 Mrd. Euro.
Zwar wurde auch in 2011 der Großteil des emittierten Volumens von den Originatoren einbehalten. Mit fast 100 Mrd. Euro platziertem Material (+ 22,5 % vs. Vj.) konnte die Vermarktungsquote jedoch erneut auf 26 % (Vj. 22 %) gesteigert werden. Neben den schon in den Vorjahren marktgängigen Assetklassen Auto-ABS sowie niederländischen und britischen Prime RMBS fanden im vergangenen Jahr auch britische Kreditkarten ABS zahlreiche Käufer, vor allem auch US-amerikanische Investoren.
Im Jahr 2011 erreichte der deutsche Verbriefungsmarkt mit 11,3 Mrd. Euro Emissionsvolumen in etwa das gleiche Volumen wie 2010. Das meiste davon wurde wieder öffentlich platziert. Mit fast 8 Mrd. Euro Platzierungsvolumen erreichten deutsche ABS Platz 4 im europäischen Länderranking von ABS-Anleihen nach platziertem Volumen.
Bei den deutschen Verbriefungen überwogen auch 2011 die Verbriefungen von Auto-Krediten und Auto-Leasingforderungen. 2011 stellten Auto-ABS neben den holländischen und britischen Prime-RMBS die wichtigste Assetklasse am europäischen Verbriefungsmarkt dar, mit einer regen Investorennachfrage am Primärmarkt und regen Umsätzen am Sekundärmarkt und somit einer guten Liquidität und hervorragender Performance.
Der wichtigste Originator von deutschen Auto-ABS in 2011 war Volkswagen; größter Non-Captive-Finanzierer und Verbriefer in Deutschland war die deutsche Santander Consumer Bank. Beide nutzen die TSI Zertifizierung für ihre Transaktionen. Insgesamt kamen 2011 von den knapp 10 Mrd. Euro deutscher Auto-ABS etwa 6 Mrd. Euro mit der TSI Zertifizierung an den Markt.
2011 hatten deutsche Auto-ABS kein einziges Downgrade zu verzeichnen. Hingegen konnten sie von Heraufstufungen ihrer Ratings von knapp 7 % ihrer ausstehenden Tranchen profitieren.
Auch die Spreadentwicklung stellte sich für die Assetklasse der Auto-ABS in den vergangenen Jahren äußerst positiv dar. In Zeiten stark steigender Spreads an den Kreditmärkten, wie zum Beispiel in der Hochphase der Eurokrise im Herbst 2011, erwiesen sich Auto-ABS mit einer stabilen Spreadentwicklung als Fels in der Brandung.
Mehr Informationen zur Entwicklung des deutschen ABS Marktes 2011 kann man folgenden LINKS entnehmen:
März 2012 Monthly - Asset Backed Watcher März 2012: "Der Deutschen liebstes Spielzeug - AUTO(AB)S"
Januar 2012 Ausblick für den europäischen Verbriefungsmarkt in 2012
Januar 2012 TSI kompakt 01/2012 mit den Schwerpunkten: "Auto-ABS" und "EZB Refinanzierung und ABS
Juni 2012 TSI kompakt 02/2012
Weitere Informationen zur Marktentwicklung von ABS seit 2007 - auch im Vergleich zu Covered Bonds und Pfandbriefe - können folgender Publikation entnommen werden:
Februar 2011, ECB, Recent Developments in Securitisation
Mit Ausbruch der Finanzkrise, die im Sommer 2007 durch US-Subprimeverbriefungen ausgelöst wurde, geriet der Verbriefungsmarkt in Verruf. Undifferenziert warfen Presse und Politik US-Verbriefungen, europäische und deutsche Verbriefungen in einen Topf. Von daher lohnt ein Rückblick auf die Finanzkrise, die Kreditausfälle und die Rolle der Verbriefungen dabei.
Folgendes kann man in der Rückschau nunmehr mit harten Fakten belegen:
Die Eurozonenproblematik, die Ungewissheit bezüglich regulatorischer Neuerungen, industrieseitig getriebene Initiativen sowie Programme nationaler Notenbanken und der EZB bewegten im Jahr 2012 den europäischen Verbriefungsmarkt. Der Primärmarkt war 2012 gegenüber dem Vorjahr deutlich schwächer und konnte nur ein Gesamtvolumen von knapp 227 Mrd. Euro aufweisen (Vj. 378 Mrd. Euro). Dies entsprach einem Rückgang des Neuemissionsvolumens im Jahresvergleich von rund 40% (151 Mrd. Euro). Die Vermarktungsquote hingegen zeigte ein wesentlich positiveres Bild auf. So konnten in 2012 knapp 38% des emittierten Materials bei Investoren abgesetzt werden; während in 2011 lediglich rund 26% des Materials platziert wurde. Damit ging der tatsächliche Absatz nur von 97 Mrd. Euro auf 86 Mrd. Euro, also um 11 Mrd. Euro bzw. 11% zurück. Der Volumenrückgang 2012 trifft also weniger den eigentlichen ABS-Absatz als vielmehr die "Collateral-Produktion" für Repogeschäfte mit der EZB, womit sich das einbehaltene Volumen etwa halbierte. Von einem "funktionierenden" Primärmarkt kann in den Assetklassen Auto-ABS, britische Prime RMBS sowie niederländische RMBS und britische Kreditkartenverbriefungen gesprochen werden. Wie auch bei anderen Assetklassen taten sich hingegen die Südländer 2012 auch bei ABS-Platzierungen schwer. Im vergangenen Jahr herrschte bei marktgängigen Verbriefungen am Sekundärmarkt jedoch eine rege Nachfrage, was sich vor allem auf das Spreadniveau deutlich positiv auswirkte. Im Jahresverlauf engten sich niederländische RMBS um knapp 46 Basispunkte, britische Prime RMBS sogar um rund 93 Basispunkte sowie Auto-ABS um 51 Basispunkte ein.
Die gute Nachricht vorab: für 2014 wird für alle Länder der Eurozone, also auch für die Peripheriestaaten, ein positives BIP-Wachstum prognostiziert. Insgesamt soll das BIP im Euroraum voraussichtlich in 2014 um 1,3% zulegen. Das Jahr 2013 stellt mit einem erwarteten EWU-BIP-Wachstum von -0,3% demnach ein Übergangsjahr auf dem mühevollen Weg aus der Rezession dar. Das Wachstum der Weltwirtschaft bleibt 2013 in etwa auf dem Niveau von 2012. Während einige Länder, wie Deutschland, Österreich aber auch Irland, voraussichtlich ein positives Wirtschaftswachstum verzeichnen werden, bleiben die konjunkturellen Belastungen, vor allem in Südeuropa, zunächst bestehen. Diese schwache Entwicklung ist u.a. darauf zurückzuführen, dass die Sparprogramme in 2013 ihren Höhepunkt erreichen, was aufgrund des hohen Staatsanteils in diesen Ländern entsprechend negativ auf die gesamtwirtschaftliche Entwicklung durchschlägt.
Der Primärmarkt zeigte sich in 2012 bereits deutlich schwächer als im Vorjahr, dies könnte sich 2013 fortsetzen. Als ursächlich hierfür ist unter anderem die Etablierung des "Funding for Lending Schemes" (FLS) der Bank of England (BoE) im August 2012. Das FLS bot vielen potenziellen UK-RMBS-Originatoren die Möglichkeit, sich nunmehr kostengünstiger über die BoE zu refinanzieren und das Programm wird noch bis zum 31.01.2014 Bestand haben. Während im ersten Halbjahr 2012 noch knapp ein Fünftel des Neuemissionsvolumens britischen Prime RMBS zuzuschreiben war, belief sich deren Anteil im zweiten Halbjahr, nach Etablierung des FLS, bereits nur noch auf rund 12%.
Wir gehen auch für das Jahr 2013 von einem - insbesondere im Vergleich zu früheren Jahren - niedrigen Niveau britischer RMBS-Emissionen aus. Wir erwarten einen Volumenrückgang in der ersten Jahreshälfte von 2013 im Bereich der UK Primes auf Basis des entsprechenden Vorjahreswertes um rund 80%. Für das zweite Halbjahr prognostizieren wir in diesem Segment einen Rückgang des Volumens auf Vorjahreswertbasis um lediglich 25%, da bereits in der zweiten Jahreshälfte 2012 das FLS für einen deutlichen Schwund des britischen RMBS Materials gesorgt hat. Einen gänzlichen Wegfall britischer RMBS-Emissionen halten wir allerdings mit Blick auf den bestehenden Refinanzierungsbedarf britischer Banken in 2013 und 2014 sowie aus Gründen der Kapitalmarktpflege für eher unwahrscheinlich. Der Gesamteffekt allein aus dem UK-Prime-Volumenrückgang - etwa 60% auf Jahressicht - bedeutet cet.par. einen Einbruch des gesamten europäischen ABS-Neuemissionsvolumens von knapp 10% (bzw. absolut knapp 22 Mrd. Euro) gegenüber dem Vorjahr.
Unseres Erachtens wird auch in 2013 der Primärmarkt hauptsächlich von den bisher schon marktgängigen Assetklassen dominiert werden. Hierbei gehen wir, abgesehen von den britischen Prime RMBS, von einem gleich bleibenden Volumen im Vergleich zum Vorjahr aus.
Positive Markttreiber sehen wir angebotsseitig in einem verstärkten Markteintritt kleinerer und mittelgroßer Banken, die aufgrund ihrer Größe oder Bonität keinen Zugang zum Senior-Unsecured-Markt haben und daher auf Verbriefungen als Refinanzierungsinstrument zurückgreifen. Die durchschnittliche Transaktionsgröße wird daher unseres Erachtens in 2013 sinken. Ein steigender Risikoappetit seitens der Investoren könnte bislang schwierig zu platzierenden und daher eher selten vertretenen Assetklassen, wie bspw. britische NC RMBS, zu einer gewissen Marktrückkehr verhelfen und deren Primärmarktangebot ausweiten. Einen weiteren (potenzieller) Treiber könnte die Einführung einer Beschränkung der Emission gedeckter Bankschuldverschreibungen (Stichwort "Asset Encumbrance") darstellen, entweder regulatorisch seitens der Bankenaufsicht oder faktisch seitens der Ratingagenturen.
Unter der Annahme einer im Zeitverlauf weiter steigenden Akzeptanz und Platzierbarkeit von Verbriefungen bei Investoren, die dem UK-Primebedingten Absatzrückgang entgegenwirkt, gehen wir für 2013 von einem leichten Anstieg der Vermarktungsquote bis zu etwa 40% aus.
Für den europäischen Verbriefungsmarkt geht mit 2014 ein spannendes und ereignisreiches Jahr zu Ende. Die Ankündigung des ABS-Ankaufprogrammes (ABSPP) durch die EZB war wohl das bedeutendste Ereignis. Wenngleich die Meinungen hinsichtlich der Wirkungsweise des ABSPP, der Gefahr eines potenziellen Crowding-Out privater Investoren sowie diverser weiterer Punkte auseinandergehen, war 2014 bereits eine sehr positive Folge für den europäischen Verbriefungsmarkt zu beobachten. Das Stigma, welches Verbriefungen seit Ausbruch der Finanzkrise anhaftet, konnte (zumindest teilweise) neutralisiert und die Performance europäischer Verbriefungen ins rechte Licht gerückt werden. Dass Verbriefungen nicht alle in ein und denselben Topf geworfen werden können bzw. sollten, wurde auch in der High-Quality-Securitisation (HQS)-Diskussion aufgegriffen. Im Oktober zeigten sich hier bereits die ersten Implikationen mit der regulatorischen Inkludierung von High- Quality-Securitisations (HQS) in die Liquidity Coverage Ratio (LCR) und in Solvency II.
Das gesamte Neuemissionsvolumen 2014 beläuft sich auf etwa 177 Mrd. Euro und verzeichnet damit einen Anstieg von absolut rund 9 Mrd. Euro (+5,1%) im Vergleich zum Vorjahr. Das zweite Halbjahr war mit ca. 95 Mrd. Euro das volumenstärkere, obgleich auf Quartalssicht das zweite Quartal 2014 mit mehr als 63 Mrd. Euro das höchste Volumen verzeichnen konnte. Aber nicht nur das Neuemissionsvolumen konnte 2014 einen erfreulichen Anstieg verbuchen, sondern auch die Quote an öffentlich vermarkteten und privat platzierten Transaktionen verzeichnete im Vergleich zum Vorjahr eine deutliche Steigerung. Durchschnittlich konnten 48% der emittierten Transaktionen auch bei Investoren platziert werden, womit die Vermarktungsquote einen Anstieg von rund fünf Prozentpunkten gegenüber dem Vorjahr vorweisen konnte. Absolut gesehen beläuft sich das platzierte Volumen auf etwa 85 Mrd. Euro und liegt damit rund 12 Mrd. Euro höher als 2013. Nach einer langen "Durststrecke" wendete sich das Volumenwachstum 2014 somit wieder zum Positiven. Den größten absoluten Volumenzuwachs 2014 konnten hierbei SME CLOs verbuchen. Diese erhöhten ihr Volumen im Vergleich zum Vorjahr um rund 14 Mrd. Euro, was nicht zuletzt auch eine Folge des ABSPP gewesen sein dürfte. Aber auch EU CLOs, Auto-ABS sowie RMBS legten im vergangenen Jahr deutlich an Volumen zu. Die größten Volumeneinbußen verzeichneten hingegen Consumer ABS mit einem absoluten Volumenrückgang von 11 Mrd. Euro. Der Volumenanstieg bei SME CLOs ist hauptsächlich in der Emission großvolumiger, aber meist einbehaltener Transaktionen aus den Niederlanden, Belgien und Großbritannien begründet. Generell wies Großbritannien 2014 im Vergleich zum Vorjahr nicht nur eine erhöhte Emissionstätigkeit bei SME CLOs auf, sondern steigerte auch wieder die Emission von RMBS. Grund hierfür dürfte unter anderem auch das eigentliche Ende des "Funding for Lending Scheme" (FLS) der Bank of England (BoE) im Januar 2015 gewesen sein. Allerdings wurde das FLS Anfang Dezember nochmals um einer Jahr verlängert (bis Januar 2016). Für 2015 gehen wir dennoch von einer dem Vorjahr entsprechenden Emissionstätigkeit britischer RMBS aus. Die Funktionsfähigkeit des Primärmarkts hat sich 2014 stabilisiert. Neben den marktgängigen Assetklassen, wie den Auto-ABS, niederländischen und britischen Prime RMBS und Whole Business Securitisations (WBS) sowie EU CLOs konnten nun auch wieder deutlich mehr italienische Transaktionen (RMBS, Consumer- und Lease ABS) bei Investoren platziert werden.
Die bereits im zweiten Halbjahr 2013 beobachtete Renditefokussierung hielt auch im ersten Halbjahr 2014 weiterhin an. Vor allem Peripherie-Papiere profitierten von dieser Entwicklung und konnten wieder bei Investoren platziert werden. Im zweiten Halbjahr trieb die Ankündigung bzw. der Start des ABSPP der EZB den Markt. Ankauffähige Assetklassen verzeichneten verstärkte Nachfrage, aber auch nicht ankauffähige Segmente profitierten von "Spill-over"-Effekten. Zudem kam es auch zu Wiedervermarktungen vormals einbehaltener Transaktionen. Wie auch 2013 starte das Jahr 2014 mit einer hohen Vermarktungsquote von rund 88%, da hauptsächlich marktgängige Assetklassen emittiert wurden. Im Laufe des Jahres wurden aber auch einige, teilweise großvolumige Transaktionen einbehalten, wodurch die Vermarktungsquote auf Jahressicht bei rund 48% lag. Generell konnten 2014 jedoch deutlich mehr Transaktionen bei Investoren platziert werden als im Vorjahr. Obgleich die Quote an privat platzierten Transaktionen um einen Prozentpunkt auf 8% gegenüber dem Vorjahr marginal sank, konnte die Quote an öffentlich vermarktetem Material eine Steigerung um knapp sechs Prozentpunkte auf 40% gegenüber dem Vorjahreswert verzeichnen. Insgesamt zeigte der Jahresverlauf auch 2014 eine stetige Emissionstätigkeit mit regionalem Muster.
Auf Gesamtvolumensicht dominierten britische Verbriefungen 2014 den europäischen Verbriefungsmarkt. Mit einem Anteil von 25% (absolut rund 43 Mrd. Euro) liegt Großbritannien rund zehn Prozentpunkte vor Spanien mit 15,34% (27,2 Mrd. Euro), gefolgt von den Niederlanden mit 14,73% auf dem dritten Rang. Vor allem niederländische Transaktionen verzeichneten 2014 einen massiven Volumenrückgang und mussten dementsprechend ihre Spitzenposition aus dem Vorjahr abtreten. Mit lediglich 26,1 Mrd. Euro sank das niederländische Volumen um 12,5 Mrd. Euro (-32%) im Vergleich zu 2013. Verbriefungen mit deutschem Collateral stemmten 2014 etwa 11% des Volumens und ergattern damit Rang vier, obgleich das absolute Volumen im Vergleich zum Vorjahr um ca. 2 Mrd. Euro sank. Zurückzuführen ist das abnehmende Volumen auf die "fehlenden" CMBS-Transaktionen, die im Vorjahr die Volumenentwicklung deutscher Verbriefungen merklich anschoben. Das dennoch recht erfreuliche Ergebnis von 19,2 Mrd. Euro ist hauptsächlich der (nochmals) intensivierten Emission von Auto-ABSTransaktionen zu verdanken, die 2014 mehr als 88% des deutschen Verbriefungsvolumens ausmachten. Mit knapp 17 Mrd. Euro konnten diese gegenüber dem bereits starken Vorjahr nochmals ca. 3 Mrd. Euro an Volumen zulegen. In der Assetklassenverteilung liegen RMBS mit knapp 70 Mrd. Euro und einem Anteil von knapp 40% deutlich an erster Stelle (vergleiche nachfolgende Grafik rechts). Auch wenn RMBS-Transaktionen aus den Niederlanden zurückgingen, nahm das Volumen von britischen, spanischen und französischen Emissionen merklich zu. Ebenso verzeichneten CDOs 2014 einen starken Anstieg um absolut 13,6 Mrd. Euro und stellen mit einem Anteil von knapp 31% die zweitstärkste Assetklasse dar. Aufgrund der starken Emissionstätigkeit im CDO-Segment müssen sich klassische ABS mit 26% nun mit dem dritten Platz zufrieden geben.
Nachfolgende Grafiken verdeutlichen die Volumenentwicklung für Deutschland zu Europa.
Im Vergleich:
Asset Backed Securities im Wandel von Brandbeschleunigern der Finanzkrise
zu feuerfesten Elementen des neuen Refinanzierungsmix von Banken
Dr. Hartmut Bechtold
Geschäftsführer der True Sale International GmbH
Frankfurt am Main
ABS zwischen neuem Investorenvertrauen, Regulierung und Zentralbankpolitik
Dr. Hartmut Bechtold
aus: ZfgK, 8/2012
Assetklassenentwicklung
2015 wuchs der europäische ABS-Markt. Neben dem gesamten Neuemissionsvolumen von 212 Mrd. Euro (+34 Mrd. Euro) stieg auch das bei Investoren vermarktete Material um etwa 4 Mrd. Euro auf insgesamt 89 Mrd. Euro im Vergleich zum Vorjahr. Die Platzierungsquote lag mit 42 % allerdings sechs Prozentpunkte unter dem Vorjahreswert.
Den größten absoluten Volumenzuwachs 2015 in Höhe von 28 Mrd. Euro verzeichneten hierbei RMBS. An zweiter und dritter Stelle folgten Consumer-ABS mit einem Anstieg von etwa 12 Mrd. Euro sowie UK NC RMBS mit einem Plus von ca. 5 Mrd. Euro. Rückläufige Volumina sind hingegen bei SME CLOs, WBS und Auto-Verbriefungen zu beobachten. Darüber hinaus konnten auch zwei vormals einbehaltene Transaktionen, die spanische Auto-ABS „COMP 2012-3“ sowie die portugiesische RMBS „Atlantes Mortgage 3“, wiedervermarktet werden.
Hinsichtlich der Assetklassenverteilung beim gesamten Emissionsvolumen lagen RMBS mit rund 96 Mrd. Euro respektive 45% wieder deutlich an erster Stelle. Vor allem RMBS aus Großbritannien legten deutlich an Volumen zu. Aber auch niederländische RMBS konnten wieder Wachstum verzeichnen. Rückläufig waren jedoch sowohl spanische als auch französische Hypothekenverbriefungen. An zweiter Stelle folgen europäische Auto-ABS-Transaktionen mit einem Anteil von etwas mehr als 13% (absolut 28,2 Mrd. Euro).
Fast zwei Drittel des Volumens weist hierbei deutsches Collateral auf. SME CLOs
(hauptsächlich aus Spanien) folgen mit knapp 13% dahinter (absolut 27,7 Mrd. Euro) an dritter Stelle. Nachdem im Vorjahr die Emissionstätigkeit im CDO-Segment deutlich zugenommen hatte, flaute diese 2015 wieder etwas ab. Dementsprechend nahmen CDOs mit 21% nach RMBS sowie den klassischen ABS wieder den dritten Platz in der Rangfolge der Verteilung der übergeordneten Assetklassen ein. Nach wie vor standen RMBS beim platzierten Volumen nach Assetklassen mit 31% (27,4 Mrd. Euro) an erster Stelle, vor Auto-ABS mit 24% (20,9 Mrd. Euro) und CLOs mit 13% (11,9 Mrd. Euro). Neu war 2015 allerdings der hohe Anteil, den Credit Card-Verbriefungen sowie britische NC RMBS eingenommen hatten. So stieg der Anteil von Credit Card-ABS im Jahr 2015 von 4% auf 11% (von 3,4 Mrd. Euro auf 10,2 Mrd. Euro) und von UK NC RMBS von 2% auf 8% (von 1,8 Mrd. Euro auf 7,1 Mrd. Euro).
Während sich 2015 das Volumen platzierter britischer RMBS-Transaktionen 2015 erneut erhöhte, halbierte sich 2015 das niederländische Volumen hingegen beinahe.
Beim platzierten Auto-ABS-Volumen hatte Deutschland mit 67% beziehungsweise 14,1 Mrd. Euro nach wie vor die Nase vorne. Wie beim Gesamtvolumen nach Herkunftsland war Großbritannien auch beim Absatzvolumen dominierend. Britische Transaktionen machten 42% des gesamten platzierten Verbriefungsmaterials aus. Hierbei stammte der Großteil der platzierten Transaktionen aus dem RMBS- (40%) gefolgt vom Credit Card-Segment (24%). Wie auch in den Jahren zuvor lag Deutschland mit einem marginal gestiegenen Anteil von 17% auf dem zweiten Platz. Bei den platzierten Anleihen aus Deutschland handelte es sich fast ausschließlich (zu 93%) um Auto-ABS-Anleihen. Abgeschlagen mit 7% folgten die Niederlande an dritter Stelle. RMBS stellten hier mit 92% die hauptsächlich emittierte Assetklasse dar.
Im Hinblick auf die am Primärmarkt aktiven Investoren nach Typus zeigten sich 2015
rückläufige Tendenzen bei allen drei Hauptinvestorengruppen (Assetmanager, Banken, Versicherungen). Die durchschnittliche Verteilung der Investoren gestaltete sich wie folgt: Fondsgesellschaften/Assetmanager 49%, Banken 33%, Zentralbanken und öffentliche Einrichtungen 13% sowie Versicherungen 2%. Vor allem bei Versicherungen ist der kontinuierlich abnehmende Anteil über die vergangenen Jahre sehr auffällig. Ihr Anteil fiel seit 2013 kontinuierlich von 6% um zwei Drittel auf nur noch 2%. Verbriefungen waren anscheinend aufgrund der neuen Versicherungsregulatorik („Solvency II“) aus Sicht der Assekuranz wenig attraktiv.
Bei der Verteilung der Investoren hinsichtlich ihrer Domizil-Staaten führte 2015 nach wie
vor Großbritannien mit 39%. Im Vergleich zum Vorjahr bedeutete dies allerdings einen Rückgang um sechs Prozentpunkte. Deutschland konnte seinen zweiten Platz als ABS-Investitionsstandort dank einer Ausweitung um drei Prozentpunkte auf einen Anteil von 17% erfolgreich behaupten. Nach wie vor waren die Peripherieländer nur sehr schwach innerhalb der ABS-Investoren zu finden. Lediglich Italien seit 2013 wieder im Verbriefungsmarkt involviert. Allerdings bewegt sich Italiens Anteil nur zwischen 1% und 2%.
Spreadentwicklung 2015 bei ABS positiv
Das Jahr 2015 starte ganz im Sinne unserer Vorjahresprognosen mit weiteren Spreadeinengungen. Größtenteils getrieben durch das ABS-Ankaufprogramm der EZB und die damit einhergehenden Spill-Over-Effekte auf nicht ankauffähige Assetklassen engten sich die Spreads von Ende Dezember 2014 bis Ende April 2015 über alle Assetklassen hinweg, relativ betrachtet, um durchschnittlich 40% ein und lagen damit teilweise wieder auf dem Spreadniveau von Mitte 2007. Bereits im Mai bzw. spätestens im Juni wendete sich das Blatt allerdings und der auf die Spreads positiv wirkende ABSPP-Effekt wurde von makroökonomischen Ereignissen, wie der Unsicherheit bezüglich des Verbleibs von Griechenland in der Eurozone sowie den Verwerfungen in China, überlagert. Als Ende September darüber hinaus die Abgasaffäre rund um Volkswagen ans Licht kam, musste vor allem das sonst so liquide Auto-ABS-Segment weitere deutliche Spreadausweitungen hinnehmen. Von Ende August bis Ende Oktober hatten sich die Auto-Verbriefungsspreads mehr als verdoppelt. Zum Jahresende wiesen dementsprechend alle Assetklassen, mit Ausnahmen von britischem Prime RMBS, einen Spreadanstieg gegenüber dem Vorjahr auf.
ABS-Ankaufprogramm der EZB 2015
Das Jahr 2015 startete mit teilweise hohen Erwartungen im Hinblick auf das ABS-Ankaufprogramm der EZB. Allerdings trat bereits nach einigen Monaten Ernüchterung ein. Der Markt hatte sich deutlich mehr versprochen. Weder eine signifikante Ausweitung des Primärmarktvolumens noch eine Wiederbelebung der Verbriefungsmärkte in den EU-Peripherieländern konnte hierdurch bislang bewirkt werden. Dominierender Effekt des ABSPP bzw. der expansiven Geldpolitik der EZB insgesamt war die im ersten Halbjahr zu konstatierende Spreadeinengung über alle Assetklassen. Mit einem Ankaufvolumen von rund 13,7 Mrd. Euro im Jahr 2015 und einem kumulierten Ankaufvolumen per 1. Januar 2016 von 15,322 Mrd. Euro ist das ABSPP nach wie vor das kleinste der drei unter dem „expanded asset purchase programm“ (APP) zusammengefassten Ankaufprogramme.
Zusammenfassend kann gesagt werden, dass die fundamentale Performance in den Transaktionsportfolios 2015 über fast alle Assetklassen hinweg stabil bis erfreulich positiv war. Das ABSPP sorgte – auch wenn es hinter den Erwartungen einiger Marktteilnehmer zurück blieb –in Verbindung mit der insgesamt expansiven Geldpolitik der EZB für ein positives ABS-Sentiment. Dies zeigte sich im ersten Halbjahr in den von uns prognostizierten Spreadeinengungen über alle Segmente, vor allem aber in den ankauffähigen Assetklassen. Headline-Risiken politischer und makroökonomischer Art sorgten ab Mitte des Jahres für eine zunehmende Verunsicherung an den internationalen Kapitalmärkten, der sich auch europäische Verbriefungen nicht entziehen konnten. ABS-spezifische Probleme, wie die festgefahrene Situation um die Etablierung eines Premiumsegments (STS) oder auch die VW-Abgasthematik, verstärkten die Spreadausweitungen in der zweiten Jahreshälfte. Das Volumenwachstum wurde hauptsächlich von einbehaltenen Transaktionen getragen, weshalb die Vermarktungsquote leider unter ihren Vorjahreswert zurückfiel.
Volumen- und Assetklassenentwicklung
Insgesamt wurden im ersten Halbjahr 2016 Verbriefungen im Volumen von rund 131,6 Mrd. Euro emittiert, der höchste Halbjahreswert seit 2011. Zusätzlich zu diesen Neuemissionen wurde im März eine vormals einbehaltene Transaktion, eine französische Konsumentenverbriefung „Ginkgo Sales Finance 2015-1“, im Volumen von 717 Mio. Euro, an den Markt gebracht. Der Großteil des originären Neuemissionsvolumens entfiel mit 73,1 Mrd. Euro auf das zweite Quartal, in welchem sich das Verbriefungsvolumen des ersten Quartals von 58,5 Mrd. Euro um 25% erhöhte. Alles in allem übertraf das originäre Neuemissionsvolumen im ersten Halbjahr 2016 das Vorjahresniveau von 87,7 Mrd. Euro um gute 50%.
Das platzierte Volumen (öffentlich vermarktete und privat platzierte Transaktionen) entwickelte sich im Gegensatz zum gesamten Neuemissionsvolumen im ersten Halbjahr 2016 rückläufig. Konnten im ersten Halbjahr 2015 noch 49,8 Mrd. Euro bei Investoren platziert werden, waren es 2016 nur noch 44,2 Mrd. Euro. So ergibt sich für H1 2016 eine Platzierungsquote von lediglich 33,6%. Im Vorjahr belief sich die Quote auf 56,9%, lag also 23,3 Prozentpunkte über dem diesjährigen. Es kann spekuliert werden, ob diese Entwicklung mehr auf die EZB Geldpolitik oder durch die aufkommende regulatorische Unsicherheit bei Investoren nach dem missglückten STS-Start der EU-Kommission zurückzuführen ist.
RMBS sind schon (fast) standardmäßig wiederum die stärkste Assetklasse beim emittierten Volumen. Dennoch konnten sie im Vergleich zum Vorjahr ihren großen Vorsprung gegenüber den anderen Assetklassen mit einem absoluten Volumen von 77,6 Mrd. Euro (32,4 Mrd. Euro H1 2015) nochmals ausbauen. Damit betrug der Anteil von RMBS im ersten Halbjahr 2016 rund 59% und konnte somit einen Anstieg um 19 Prozentpunkte gegenüber dem Vorjahr verbuchen. Die Niederlande haben bei der Aufteilung nach Herkunft der RMBS mit 34% ebenso wie im letzten Jahr die Nase vorn. Knapp dahinter folgt Großbritannien, das seinen Anteil im Vergleich zum Vorjahr um 10 Prozentpunkte auf 33% vergrößerte. Spanische RMBS haben mit 23% den dritten Platz inne. Etwas ungewöhnlich, da in den vorangegangenen Jahren volumenmäßig unbedeutender, schoben sich in diesem Jahr Consumer-ABS mit einem Volumen von 17,7 Mrd. Euro und einem Anteil von 13% auf den zweiten Platz in der Gesamtwertung vor. Der Hauptteil stammt hierbei mit 57% aus Italien, gefolgt von Frankreich mit 36%. Auto-ABS stellen mit 11% und einem absoluten Volumen von 14 Mrd. Euro die am dritthäufigsten emittierte Assetklasse dar. Mit rund 53% (7,3 Mrd. Euro) handelt es sich hierbei nach wie vor mehrheitlich um deutsche Auto-Verbriefungen. CLOs landeten mit einem Anteil von 5% wie im letzten Jahr auf Platz vier. Das CLO-Volumen blieb mit 7,2 Mrd. Euro annähernd stabil.
Bemerkenswert sind die erste „Peer-to-Peer“-Verbriefung (P2P) sowie der erste „Green ABS“ am europäischen Markt. Zudem ist auch die Wiederbelebung des NPL-Segments zunächst in Italien und später gegebenenfalls auch in anderen Ländern geplant. Ebenso wie beim emittierten Volumen sind RMBS auch beim platzierten Volumen an vorderster Stelle und konnten mit einem Volumen von 20,6 Mrd. Euro ihren Anteil um 17 Prozentpunkte auf 48% gegenüber dem ersten Halbjahr 2015 erhöhen. 78% der RMBS stammen aus Großbritannien. Generell hat sich beim platzierten Volumen im Vergleich zum Vorjahr die Rangfolge der ersten drei Plätze nicht verändert. An zweiter Stelle folgen nach wie vor Auto-ABS mit 16% (7 Mrd. Euro) sowie an dritter Stelle CLOs mit 15% (6,5 Mrd. Euro). Den vierten und fünften Platz belegen WBS mit 7% und Consumer-ABS mit 6%. NC RMBS sowie Kreditkartenverbriefungen, die im letzten Jahr deutlich an Relevanz bei den platzierten Transaktionen gewonnen hatten, haben es in diesem Jahr nicht auf die vorderen Plätze geschafft, da bereits das emittierte Volumen signifikant unter dem Vorjahreswert.
Die Marktverteilung nach Herkunft der Assets: Wie bereits im ersten Halbjahr 2015 dominieren britische Transaktionen mit einem Anteil von 25% auch in diesem Jahr den Neuemissionsmarkt. Bei einem Gesamtvolumen von 33 Mrd. Euro konnten sie ihre Spitzenposition sogar nochmals um 2 Prozentpunkte ausbauen. An zweiter Stelle folgen niederländische Transaktionen mit einem Neuemissionsvolumen von insgesamt
27 Mrd. Euro und einem Anteil von 21%. Platz drei und vier belegen Spanien und Italien. Transaktionen aus Spanien haben mit einer Quote von 16,4% einen leichten Vorsprung vor italienischem Material mit 15,8%.
Britische Transaktionen haben im ersten Halbjahr auch eindeutig die Nase beim platzierten Volumen vorn. Die Hälfte des gesamten platzierten Materials (absolut: 21,7 Mrd. Euro) stammt 2016 aus Großbritannien. Damit konnte das Vereinigte Königreich seine Spitzenreiterposition im Vergleich zum vergangenen Jahr nochmals ausbauen (um 11 Prozentpunkte). Der hauptsächliche Volumentreiber war hierbei das RMBS-Segment mit einem Anteil von 74%. Als Zweitplatzierter folgen mit 15% die Mix-Transaktionen, die überwiegend paneuropäische CLOs-beinhalten. Den dritten Rang mit einem Anteil von 11% erzielt in diesem Jahr Deutschland mit Auto-ABS.Die Investorenverteilung nach Typus wies im ersten Halbjahr 2016 ein ähnliches Bild wie im Vorjahr auf. Nach wie vor sind Fondsgesellschaften mit 42% die größte Investorengruppe, gefolgt von Banken mit einem Anteil von 35% auf Platz zwei sowie Zentralbanken und öffentlichen Einrichtungen mit 16% auf dem dritten Rang. Versicherungsunternehmen belegen mit einer Quote von lediglich 3% nach wie vor den letzten Platz .Das von vielen gefürchtete Crowding-out privater Investoren im Zuge des ABSPP lässt sich somit nicht ganz von der Hand weisen, zumindest zu einem gewissen Grad.
Spreadentwicklung
Nach einem positiven Start im Januar, bei dem die expansive Geldpolitik der EZB die Grundausrichtung der Märkte vorgab und sich damit auch die ABS-Spreads zunächst weiter einengten, schlug ab Anfang Februar eine ungünstige Kombination aus makroökonomischen und politischen Risiken sowie die Crashs an den internationalen Aktienbörsen negativ auf die ABS-Märkte durch. Für zusätzliche Unsicherheit sorgte ab Ende Februar die Ankündigung des britischen Referendums über die EU-Mitgliedschaft. In der Folge mussten britische Papiere zum Teil deutliche Spreadausweitungen hinnehmen.
Das Sentiment hellte sich jedoch ab März wieder auf und die Spreads engten sich über die kommenden Monate in allen ABS-Segmenten wieder deutlich ein. Mit Ausnahme britischer Verbriefungen konnten dabei Spreadlevels noch unterhalb der Januartiefs erreicht werden.
EZB und ABSPP
Wie wirkte sich bislang das im November 2014 gestartete ABSPP aus? Es führte – wie die Zahlen zeigen – weder zu einer signifikanten Ausweitung des Primärmarktvolumens noch zu einer Wiederbelebung der Verbriefungsmärkte in den EU-Peripherieländern
beigetragen. Dominierender Effekt des ABSPP bzw. der expansiven Geldpolitik der EZB insgesamt ist und bleibt die vor allem mit der Verkündung zu konstatierende Spreadeinengung über alle ABS-Segmente.
Das Gesamtvolumen betrug bis Ende des ersten Halbjahres 2016 rund 19,9 Mrd. Euro und verteilte sich im Verhältnis von etwa 30% zu 70% auf Käufe auf Primär- und Sekundärmarkt.
Nachfolgende Grafiken verdeutlichen die Volumenentwicklung für Europa zu Deutschland:
Im Vergleich:
Aktuelle Übersicht zum deutschen und europäischen Verbriefungsmarkt:
DZ BANK Watcher: Rückblick 2015 und Ausblick auf Verbriefungsmarkt 2016
Halbjahresrückblick 2016 auf den europäischen ABS-Markt
2018 war ein Jahr des Umbruchs. Zum letzten Mal konnten Emissionen getätigt werden unter dem alten Verbriefungsrecht. Mit 257,9 Mrd. Euro Primärmarktvolumen in Europa verzeichnete der Markt das beste Ergebnis seit acht Jahren; mit 130 Mrd. Euro bei Investoren platziertem Material gar das beste Ergebnis seit Ausbruch der Finanzkrise in 2007.
Auffällig waren jedoch auch die durchgängigen Spreadausweitungen. Das durchschnittliche Spreadniveau stieg um sage und schreibe 124%. Somit blieb neben allen anderen Kapitalmarktsegmenten auch der Verbriefungsmarkt von den zunehmenden Konjunktursorgen, der Angst vor den Auswirkungen der Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik auf die Kapitalmärkte und den vielfältigen politischen und geopolitischen Risiken nicht verschont. Und dies obgleich sich die Performance in den unterschiedlichen Assetklassen und Ländern kaum veränderte; Verbesserungen und Verschlechterungen in den Rückstandsniveaus waren marginal und hielten sich in etwa die Waage.
Insgesamt, so schreiben die DZ Bank Analysten R. Raebel und A. Möglich in ihrem ABS & Structured Credits Report vom 26.2.2019 „beläuft sich das ABS-Primärmarktvolumen 2018 auf 257,9 Mrd. Euro (+0,5% versus Vj.) und übertraf damit nicht nur den Vorjahreswert, sondern verzeichnet damit auch das höchste Ergebnis seit 2011“. Das bei Investoren vermarktete Material nahm gegenüber dem Vorjahr absolut 12,2 Mrd. Euro (+10,1%) auf 133 Mrd. Euro zu. Damit wird ein neuer Höchststand des vermarkteten Materials seit Ausbruch der Finanzkrise verbucht und eine Platzierungsquote von 51,6% die 4,5 Prozentpunkte über dem Vorjahreswert von 47,1% liegt.
Nach Herkunft der Assets dominieren weiterhin britische Verbriefungen mit 23,7% für den Gesamtmarkt, wurden aber bei platzierten Transaktionen von Mixed-Ländern (33,7%) auf den zweiten Platz verwiesen. RMBS lagen 2018 hinsichtlich der Assetklassenverteilung mit 41,3% an erster Stelle vor CLOs mit 33,5% (platzierte Transaktionen).
Nach wie vor kommen die Investoren hauptsächlich aus UK, Fondgesellschaften sind der mit Abstand wichtigste Investorentypus.
Die Spreadausweitungen ging über alle Assetklassen hinweg und das durchschnittliche Spreadniveau hat sich – so der Report - mehr als verdoppelt (+124%). Treiber sind jedoch keinesfalls Bonitätsprobleme in den zu Grunde liegenden Collateral-Portfolios der Verbriefungen, sondern allgemeine Konjunktursorgen aufgrund des lange währenden Kreditzyklus, die von der EZB angekündigte Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik zum Jahresende 2018 sowie vor allem die politischen Headline-Risiken, von Italien, über Brexit zu den Handelsauseinandersetzungen der USA mit China und Europa.
Die Furcht scheint auf den Kapitalmärkten zuzunehmen, die Zeiten des langwährenden „Goldilocks-Umfelds“ könnte langsam zu Ende gehen.
sowie
Interessant ist, dass den größten absoluten Volumenzuwachs mit rund 16,1 Mrd. Euro SME CLOs verzeichneten, gefolgt von NPL-ABS mit einem Anstieg von 11,1 Mrd. Euro, wobei SME-CLO Wachstum vorwiegend aus Spanien kam, aber auch Belgien und Italien dabei waren. Bei den NPL ABS die von 1,5 Mrd. 2017 auf 12.7 Mrd. Euro 2018 stiegen, waren vor allem italienische Transaktionen beteiligt.
Die für Deutschland wichtigen Auto-Verbriefungen verzeichneten 2018 auch einen Volumenanstieg.
Mit einem Zuwachs von rund 7,0 Mrd. Euro auf 27,2 Mrd. Euro entsprach das 2018er Wert damit wieder dem von 2016. Der größte Volumensanstieg in diesem Segment stammte aus Großbritannien. Der bei weitem überwiegende Teil der europäischen Auto-ABS-Transaktionen (23,3 Mrd. Euro) wurde 2018 platziert. Wie auch in den Vorjahren dominierten hier die platzierten Auto-ABS aus Deutschland mit einem Anteil von 38,3 % bzw. 9,6 Mrd. Euro.
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